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周度觀點
1.宏觀利率
股市如期迎來調整，牛市多大跌是正（略）場特征。（略）這種迅速回調（略）影響最大的時候應該是在周四，疊加周三國債買賣重啟的預期，短（略）情緒偏高但沒到很極致的位置，趨勢向上但動能減弱。前期看1.75-1.8的（略）間震蕩，下破1.75后市場并沒有快速下探，追漲動力并不強，可能圍繞1.75%中樞位置附近充分換手震蕩，追漲需要謹慎。
本周公布的PMI數據符合預期也符合季節性，基本面仍然沒有顯性的變化，債券短期仍很難回歸基本面交易邏輯。國債買賣重啟漸行漸近，但買債方式：（略）
2.（略）場
8月央行通過買斷式逆回購和MLF合計凈投放中長期資金對銀行負債端有所補充；而在其投放后即相應對OMO進行回收，全月DR001最低1.31%的資金底并未下破，且在稅期擾動前大行定價維持穩定，表明在央行的維護下資金預期平穩，但資金進一步寬松的概率較低。9月買斷式逆回購+MLF合計到期量1.6萬億元，存單到期量3.5萬億元，政府債凈融資預計在萬億元以上；同時9月信貸投放或邊際提升，銀行體系所面臨的負債端壓力不小。預計央行延續超額中長期資金投放以穩定銀行負債端壓力。周五1萬億元3M買斷式逆回購到期，央行周四公告將在周五投放1萬億3M買斷式逆回購補齊缺口、并未凈投放，但整體態度仍維持積極呵護流動性。
存單供給方面，9月銀行面臨的負債端到期壓力較大，若央行中長期凈投放量僅在數千億量級，則仍有提價發行存單及吸收存款的動力。而需求方面，目前貨基及現金理財配置存單節奏偏平穩、未出現大規模上量的情況，長期限存單的配置需求偏弱。綜上，預計月中下旬后疊加季末指標壓力，銀行補負債的訴求將持續較強。8月PMI數據顯示當前內需改善仍有限，基本面尚未出現拐點，反內卷相關政策以及房地產限購政策放松的效果仍待顯現，基本面數據方面尚未造成對存單收益率的沖擊。9月下旬現金理財存在回表現象，但當前貨基、現金理財普遍處于正偏離狀態，贖回應對壓力較低，預期9月份存單上行幅度有限，整體呈現供需兩旺現象，收益率呈現震蕩走勢。
3.信用債
上周以來資金面保持平穩，信用債短端逐漸企穩修復，中長端波動收斂，收益率曲線陡峭化明顯；考慮經濟基本面現實、貨幣政策支持性基調，短期（略）大幅調整的條件并不充分。隨著調整后信用債性價比逐步提升，當前2-3年信用債投資價值顯現；對于中長信用債，3-4年騎乘收益較好，建議逐步看看高性價比個券。
機構行為
近一周（8.28-9.3）現券配置方面，股份行、城商行、農商行、基金和券商凈賣出，大行、理財子、貨基、（略）、外資行和其他產品類凈買入。銀行機構除了大行本周轉為凈買入，其他銀行機構持續凈賣出，但賣出量明顯減少；理財子和貨基繼續凈買入；（略）從上周期大幅凈買入轉為本周少量凈賣出；券商同樣由凈買入轉為凈賣出。
1.國債方面，股份行、城商行、（略）凈賣出，大行、券商、保險和外資行凈買入。大行本周大量買入國債，以1年及以下、1-3年和3-5年的老債為主，且凈買入量大幅提高（上周期52億，本周期440億）；股份行、城商行、農商行和理財子持續凈賣出，但賣出量有明顯減少；股份行主要凈買入1-3年和7-10年同時，凈賣出3-5年和20-30年；城商行大幅凈賣出3年以內國債；（略）上周期大量凈買入國債且以20-30年為主，本周期轉為凈賣出，主要賣出期限在7-10年；券商本周縮量凈買入，上周大量凈買入的20-30年本周轉為凈賣出，同時凈買入5-7年。
2.政金債方面，股份行、（略）凈賣出，理財子、貨基、券商、外資和其他產品類凈買入。（略）從上周大量凈買入7-10年和3-5年轉為本周凈賣出5-7年和1年內政金債，其他類機構集中凈買入1-5年政金債。從期限角度來看，各類機構仍然偏好交易7-10年和1年內政金債。
3.信用債方面，大行、理財子、貨基、基金、保險、外資行和其他產品類凈買入，股份行、城商行、農商行和券商凈賣出。大行大幅縮減20-30年的賣出，整體轉為凈買入，同時繼續凈買入1年內的存單；股份行、城商行、農商行持續大量賣出存單和地方債；貨基較上周增量買入200億存單和短融、超短融；（略）本周買短融超短融和地方債，賣出中票、存單和商金債，整體凈買入規模有所縮減。
來源：iData，創金合信基金；數據截至（略）
基本面
8月份，制造業采購經理：（略）
從分類指數看，生產指數為50.8%，比上月上升0.3個百分點，表明制造業生產擴張加快；新訂單指數為49.5%，比上月上升0.1個百分點，表明制（略）場需求景氣水平略有改善；原材料庫存指數為48.0%，比上月上升0.3個百分點，仍低于臨界點，表明制造業主要原材料庫存量降幅收窄；從業人員指數為47.9%，比上月下降0.1個百分點，表明制造業企業用工景氣度略有回落；供應商配送時間指數為50.5%，比上月上升0.2個百分點，表明制造業原材料供應商交貨時間持續加快。
政策面
近日，財政部與中國人民銀行聯合工作組召開第二次組長會議，會議充分肯定了去年聯合工作組成立以來部、行協同配合取得的成效，并就（略）場運行、政府債券發行管理、央行國債買賣操作和完善離岸人民幣國債發行機制等議題進行了深入研討。雙方一致認為財政政策與貨幣政策的協同發力，為應對當前復雜多（略）場環境、推動經濟持續回升向好提供了有力保障。下一步，要繼續積極發揮部、行聯合工作組機制作用，深化合作，加強協同，持續推動我國（略）場平穩健康發展，共同保障財政政策、貨幣政策更好落地見效。
市場情況
1.資金面變動
月初受8月末財政支出補充流動性影響，同時匿名持續1.3%有大量供給，資金價格回落至與8月初水平一致，資金利率呈現出下有底且波動幅度收窄的形態。本周央行逆回購到期2.3萬億，周一至周四合計凈回籠6101億，但資金面整體維持穩定寬松，DR001和DR007分別在1.31%和1.44%。大行融出在財政支出的支持效應下恢復至4.7萬億，銀行體體系融出恢復至4萬億，流動性充裕程度邊際改善。
至2025年9月4日，1Y/3Y/5Y/10Y國債收益率收1.38%/1.48%/1.6%/1.81%，近一周變動0.8/-2.3/-4.8/-4.2BP；1Y/3Y/5Y/10Y國開債收益率收1.53%/1.66%/1.73%/1.86%，近一周變動-0.6/-3.7/-5.2/-2.4BP。
2.期限利差和信用利差變動
期限利差上，國債3Y-1Y、5Y-3Y、10Y-5Y利差分別為10BP、12BP、21BP。國開債3Y-1Y、5Y-3Y和10Y-5Y利差分別為13BP、7BP和13BP。
信用債方面，近一周1Y/3Y/5Y的AAA評級信用債收益率收1.70/1.90/2.01，比前一周分別變動了-2bp/-2bp/-3bp。
AAA券3Y-1Y和5Y-3Y利差為20BP和12BP，信用利差1Y、3Y和5Y為17BP、24BP和29BP。
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